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第27部分（第1页）

关于宏观经济，如果中国像美国那样保持一个较低的对外贸易依存度，那么，在出口遭遇连续数月增速放缓并出现负增长迹象的情况下，减息促进经济增长的作用是可以预期的。遗憾的是，中国经济的外贸依存度长期处在30％以上，2000年曾达到创纪录的45％以上。这在很大程度上决定了中国不会像美国那样可以通过下调利率的途径刺激国内需求，进而缓解经济增长压力，决定了中国的减息主要是缓解出口下降对GDP的压力，而不足以起到全面缓解GDP增长压力的作用。这就是说，减息不能最终改变中国当前业已形成的GDP增速放缓格局。

实际上，除货币政策之外，财政政策对刺激内需的作用更加直接。人们不应忘记，在1998年，尽管实施了前所未有的积极财政政策，但受出口连续11个月负增长的拖累，这一年按当年价格计算的GDP增长率还是较上年下降了4。48个百分点（按当年价格计算，1997年为9。69％，1998年为5。21％）。如按上年为100及可比价格计算，则下降了1个百分点，即1997年为108。8，1998年为107。8（资料来源：《中国统计摘要2001》，中国统计出版社）。同样地，考虑到近来国内通货紧缩的势头在加强，GDP按当年价格计算的增长率不容乐观。指望企业经营有明显改观、上市公司业绩面大幅改善是极不现实的，况且受清理地方政府所得税优惠政策影响，它们中的相当一部分，净利润将出现不同程度的缩水。

关于供求关系，笔者不赞成单纯用供求关系来解释市场价值的观点，那不是真正意义上的价值规律，而是被扭曲的价值规律。价值决定价格，供求关系只能导致价格围绕价值上下波动，但不能左右价格长期背离价值。

国有股减持是对还是错？

有人比喻，在中国国有企业、国有银行、国家财政三位一体，好比是一根管子连着的三个池子，只要其中一个有漏洞，就会全都漏光。其实，随着市场化、货币化程度的提高，连通的地方更多。

1。国有股减持的目的是什么？

2001年7月，股市连阴，股指下挫，据估计如果按市值计算，股市缩水达8000亿元！股市波动是不是违规资金作用的结果？中国资本市场一股独大的弊病到底会引发怎样的股市危机？股市暴跌为何与上半年宏观经济形势形成反差？中国股市是不是走到了一个重要的转折关头？特别是国有股减持，中国股市结果会怎样？一时间，专家、券商见仁见智，热评如潮

。国有股减持已经暂停，这意味着什么？回过头来，究竟如何看待国有股减持呢！

资本市场的建设和运转必然导致资本的大量流动，因为资本的本性就是‘胜者通吃’、弱肉强食，进而资本市场的功能就是使资本从低效率的地方流向高效率的地方，发挥像推动资金流动和产业发展这样的其他功能。国有股减持本是一件好事，促进国有股流通，有利于中国资本市场的进一步健康发展。但减持在定价、时机、方式上与资本市场的规律不尽相合时，就会为恶性圈钱者大开方便之门。若在此时出台政策，比如清查违规资金，等于变相的将国有资金撤出市场，这个盘子谁来接？于是成为引爆股市的因素之一。

国有股减持是为了筹集社保基金吗？当然，这只是一个方面，在今天实际的意义并不大。每年的计划大致是200亿人民币。这个数字不到目前全年财政收入的2％。减持是为了完善企业法人治理机制吗？为什么会那么认为？微软公司就是典型的一股独大。当然，大股东拥有多少股份与法人治理机制应该说还是一个相关问题。但是完善企业法人治理机制的核心还是要完善相关的法制建设。地方政府干涉上市公司，事实上很多时候都是非股权行为。

国有股减持的目的究竟是什么？这是一个非常重要的问题。国有经济要从竞争性行业中有步骤地退出，国有股减持是一个重要的方式，它既包括上市公司也包括非上市公司。国有股问题是历史遗留下来的。中国股市中有65％是非流通股，这中间又有80％是国有股。这种市场结构只能使股市单纯的成为筹集资金的市场，而无法发挥像推动资金流动和产业发展这样的其他功能。因此国有股减持的最终核心目的只有一个，就是政府调整其投资布局，从一些竞争性的行业退出，转而强化另一些产业的投资，从而实现社会收益的最大化。国有股减持是通过减持改变现有的股市结构，使它市场化、国际化；同时建立一个健康的微观基础，改善公司法人治理结构。应该说，国有股减持在这个意义上没有禁区，关键是现实需要和市场实际能力，然后决定采取什么样的方式减持，所以国有股减持还有很长的路要走。

补充社保基金只是国有股减持后资金的一个应用方式，而不是它的目的。通过国有股减持以补充社保基金的目的，有违资本市场的基本精神，假如目的错了一切都错。为了弥补社保基金的缺口，国家希望从股市筹资来支持社保基金。按照这一目的，逻辑上造就减持的价格越高越好。这就把一个原来是次要的目的变成了唯一目的。目的的偏差造成方向的错误，而方向的偏差可能造成严重的后果。这包括定价机制、减持方式等一系列问题。企业不能把上市公司作为提款机，国家也不能把资本市场作为提款机。

2。国有股减持的误区国有股减持不仅‘关系’到社保基金的资金来源，而且还关系到上市公司股权结构的规范化和法人治理结构，因而对于中国的股份经济改革来说，国有股减持已经势在必行。要使国有股减持能够顺利地加以推进，就必须从股份经济的运行机理和中国改革的总体目标出发来深刻地把握国有股减持的内涵与外延，全面地分析推进国有股减持的各种因素及其相互作用，并且要有效地克服在国有股减持问题上存在的各种误区，进而使国有股减持能够在遵循市场经济规律和股份经济要求的前提下稳妥地进行。

误区之一，是质还是量。实际上，证券界有关国有股减持问题的讨论已经进行了几年时间，去年的一个时期，讨论的主题更是日益集中，即怎样通过减持来解决中国股市中的类别股份——按投资者出身来把上市公司的股份划分为国有股、法人股和个人股问题，进而解决公司治理中的“一股独大”问题，如果减持的目的主要是为了从股市筹措资金，这样，减持本身所应具有的质的要求和改革涵义都被搁置一边，这就不可能得到市场的真正认同。一股独大只是表面现象，不是问题本质。亚洲股市大多数股都是一股独大，欧洲大陆国家有近一半的股也是一股独大，人家并没有中国股市的问题。关键在于是不是按市场经济等价交换的规则在玩游戏。中国股市本质上不是一股独大的问题，不是量的问题，而是质的问题；不是比例高低的问题，而是治理结构的基础怎么奠定的问题。

误区之二，局部减少还是全局减持。减持可能有三种方法，一是上市公司国有股绝对量下降到一定的水平；二是国有股相对量下降到一个水平，有的说51％，有的说某些行业干脆退出；三是在增量的基础上，国有股不减，但比重下降，这是稀释。国有股减持的真实涵义应是上市公司中国有股在数量上绝对地减少而不是相对地减少，如果不是这样，减持本身就不是在减少矛盾或是解决矛盾，而是在累积矛盾甚至激化矛盾，并且使国有股减持成为一个更加难以解决的问题。因此，减持必须同中国经济体制的转轨进程在方向与目标上有机地联系起来和统一起来。

误区之三，国有股与流通股应该不应该同股同权。同股同权是股份经济的一个最基本原则，但同股同权的前提是同股同价和同股同质，而中国上市公司中的国有股与流通股既不是同股同价也不是同股同质。从同股同价的角度来看，国有股与流通股从来就不同价，国有股是按评估后被普遍高估的净资产值折价入股的，很多公司的国有股就是按面额折股，最高的也只是按1。5元左右折股，而流通股却普遍按照较高的溢价认购，这样，股票发行时的同股不同价就必然导致上市后的同股不同权，在国有股从社会公众股股东那里分享了大量的溢价收入从而大幅提高了每股净资产后，现在又要求同股同权和同股同价，显然是不科学的。从同股同质的方面来看，国有股与流通股实际上是两个不同的股票品种，国有股、法人股不流通是现行规则，是一级市场投资者认购、二级市场投资者参与、一级与二级市场股价形成的前提，抛开这些历史的和现实的因素来谈同股同权，就不可避免地导致对同股同权的曲解。

误区之四，一级市场的发行价是不是市场价。由于中国的股票发行在实际上还是采取行政审批的方式而不是市场决定原则，因而在一级市场上发行的可流通股票在某种程度上仍然具有稀缺资源的性质，再加上现行银行存款利率较低，场内一级市场囤积着大量申购资金，市场上存在着明显的需求拉动倾向，因而现行的股票价格实际上是一种垄断价格，把这种垄断价格理解为市场价格，并按这样的“市场价格”来进行国有股减持，不但投资者难以接受，而且市场也无法承受，这也就是市场把按“市场价”进行国有股减持视为重大利空的一个重要原因。

误区之五，可以进行分类减持并且价格可以不必同一。如果说，国有股、法人股与流通股不是同股同质因而不能同股同权的话，那么在国有股内部和国有股与法人股之间则既是同股同质，又必须同股同权。一部分国有股按市场价减持就意味着其他国有股和法人股也必须按这样的价格减持，国有股、法人股可以有不同的减持方式，但定价原则、价格基准则必须统一和同一，否则就是对其他国有股和法人股权益的侵犯，并且会造成股份经济机制的进一步扭曲。

误区之六，高价减持才是国有资产的保值增值。实际上，即使原有方案继续实施，那么实现保值增值的国有资产也只是一小部分，大部分国有股由于没有减持的操作空间而将仍然处于呆滞状态，而对于市场经济和股票市场来说，不流动就必然流失。如果从中国股市诞生之日算起，股市的上下起伏已有过多次，指数也有较大幅度上涨，但国有股只是跟着上下“坐电梯”，国有资产既不能变现，也不能增值，其流失的规模和程度无法估量。而且，一旦上市公司亏损甚至破产，国有资产还可能会血本无归。只有在一个切实可行的减持方案下，国有股顺利地从市场中退出，其潜在的效益才能变成现实的效益。如果总是期待以高价减持从而导致国有股减持一再中断，那就可能使国有股呆滞问题无限地拖下去，到头来受损的还将是国家利益。不仅如此，上市公司股权改革的完成将使其从行政机制走向市场机制，资源配置机制的产生和作用也将会大大增加国家的经济实力，并且会使国有经济有一个更广阔的生存环境和发展空间。对于国家和民族来说，通过国有股减持换来一个充满活力的企业体制和充满效率的股票市场，要比比单纯追求取得几百亿、几千亿甚至几万亿资金要重要得多，对此必须有深刻的认识。

误区之七，以为减持资金用于社保基金，市场就可以接受而且必须接受，减持方式就自然合理。有人甚至主张，充实社保基金是公共政策，它可以高于市场政策。这种观点显然难以令人认同。必须指出，减持方式与资金使用是两个完全不同的过程，资金用途的合理性不能反过来印证减持方式的正当性和正确性。国有股减持首先是市场行为，必须符合市场的基本准则，而不能因为减持资金用于补充社保基金属于公共政策，就把减持行为强加于市场。从法律角度来看，充实社保基金这种公共政策属于公法调整范围，国有股减持这种市场行为属于私法调整范围，公法与私法的调节领域、调节方式和调节机制各不相同，并不存在也不允许把公法凌驾于私法、把公共政策凌驾于市场政策之上的问题。

误区之八，以为财政部门是国有股权的持有者，可以由他们来制定减持方案。实际上，作为国有股权的持有者，财政部门具有双重职能：一方面，作为国有资产的管理者，他们具有宏观管理职能，是裁判员；另一方面，作为股东，他们是市场的参与者，是运动员，与其他股东具有同等的权利和义务。国有股减持属于市场行为，在市场面前，国有股股东与其他股东都处于运动员的地位。如果减持方案由财政部门来制定和执行，那实际上就是一部分运动员改变了原有规则，自行为其他运动员制定规则并要求其他运动员去遵守这些规则，这显然不符合股份经济的股权平等原则和协商合意原则，建立在这样基础上的减持方案，也就不可能为其他投资者所接受，从而成为投资者的共同意志和市场的整体意志。

国有股减持是一项关系股票市场全局的重大决策，对于这样一项关系投资者命运乃至整个市场命运的重大事项，必须经过市场的充分讨论，既要大胆推进，又要反复权衡，在市场中平稳着陆。

开放的市场与市场的开放

1。加入WTO，我们想要得到什么？

从理论上讲，中国加入WTO有很多好处，可以和国际的游戏规则接轨，我们认为，这似乎都不是最根本的，那么最根本的又是什么？

前面我们已经讨论过，改革开放使中国经济快速发展，进入90年代初期以后，中国经

济开始由‘衣食用’向高层级的‘衣食用’以及‘住行’升级，或者说，消费的数量由千元级向‘万元和十万元级’升级，这是一个很高很大的台阶，一旦进入这个过程，中国社会将会进入史无前例、后无来者的空前繁荣的时期，中国真正的‘盛世’即将到来。中国改革开放的前二十年只不过是这个繁荣盛世的过渡期。

但是在这个时期，社会经济会有许多‘反规律’的表现，市场化、城市化、国际化以及住行的需求、大规模的基础设施建设等会促进和拉动经济的快速发展。在这个过程中，一方面社会投资热情高涨，另一方面需要超额的货币供给；一方面消费和需求旺盛，另一方面却不断的出现通货膨胀。

笔者认为，20世纪90年代初中期，中国经济进入了高涨时期，‘通货膨胀’应该是这个时期最鲜明和最有利的表现，高增长、高通胀、高就业，如果遵循‘道’的规律，中国经济将会很快进入‘住行’（或万元十万元级）的层级。但是由于通货膨胀问题困扰了人们多年，所以20世纪90年代中期的过度紧缩造成了中国经济近年来的‘严重危机’。

我们认为，深圳特区以及沿海经济的率先开放，使得国际国内的大量资本涌入那里，随着资金的增多积聚，那里的经济得到了发展，企业盈利，人民富裕，不少人‘发了大财’。同时，随着发展，资金的大量涌入，资本的收益率又在不断递减，一旦资本在这个地区的收益回落到一定的底限，资本流向便开始发生变化，流向内地，流向机会多和收益高的地方，这是资本的本性。1993年以后，资本已开始出现真正按市场规律运行的苗头，如果继续增加货币供给量，投资交通、通讯、汽车工业、住宅等，可以比较顺利的实现消费层级升级和居民收入升级。并且由于生产能力扩张?

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